下定決心上市，但實際步伐卻頗顯拖沓的春秋航空有限公司（Spring Airlines Company Limited，簡稱“春秋航空”），終于要為上市再添點“實貨”：加大自購飛機力度，增加估值的資本。
在接受《證券市場周刊》記者專訪時，春秋航空董事長王正華表示：“嫁姑娘，誰都希望嫁個好人家，但自身行頭也很重要。公司要上市，企業(yè)自身估值要得到體現(xiàn)，這就要求我們得做出從‘輕資產’到‘中資產’的轉型。” 何為“中資產”？王正華提到的一個量化的指標是，自有產權的飛機的比例至少要占30%。但達到這一目標并不容易，政府的批文、公司的資本結構、外部資金的來源、新發(fā)動機和飛機的殘值風險，都影響著春秋航空的下一步。 春秋航空的“輕身型” 說起春秋航空，春秋旅行社是繞不過的話題。1994年，由王正華創(chuàng)辦的春秋旅行社如日中天的時候，遇到企業(yè)下一個發(fā)展“戰(zhàn)略制高點”的難題：是模仿普遍流行的高端展會旅游之路，還是行效美國運通的金融之路，或者考慮德國途易的航空之路。最終，王正華框定了“旅游+航空”的發(fā)展路向。 1997年，春秋旅行社開始成立春秋包機公司，曲線進入航空市場。以旅行社全國的分公司和經銷商通達的信息網絡的優(yōu)勢，截至2004年底，春秋航空的30000個航次的包機中，客座率已經超過99%。但是包機業(yè)務，又必須面對航空公司對利潤的層層盤剝：旅行社只能控制導游費在內的小部分，超過50%-70%的成本被交通費占據(jù)。隨后，擁有自己的航空公司，自由飛行到旅游資源豐富的地區(qū)，又成為春秋旅行的新計劃。 政府對電信、民航、鐵路等行業(yè)壟斷的打破，給了春秋旅行突破的機會。2004年6月8日，春秋旅行社和春秋包機公司共同組建春秋航空，注冊資本僅為1億元。而當時春秋國旅資產不過10億元人民幣。而這樣的家底，在當時也只能購買兩架空中客車A320，所以租賃飛機成了唯一可以選擇的道路。2005年的春秋航空以30萬美元/月的價格租賃了3架空中客車A320，機齡為4年，一般客機服役年限在20年左右，4年機齡的空中客車A320也算是“正入壯年”。 開航初期，春秋航空就規(guī)劃融資購買飛機。2006-2007年期間，開始參加國家大機隊采購，第一批訂購6架空中客車A320。而第一架自購的空中客車A320飛機，在2009年3月底才姍姍而至。而春秋航空亦與空客洽談同樣來自于國家大機隊采購計劃中的10架空中客車A320飛機。據(jù)稱總造價超過60億元人民幣，并得到了工商銀行金融租賃公司、建設銀行、德國北方銀行等融資機構的支持。 雖然對外宣稱不存在資金困境，但在春秋航空成立不久，王正華即表示，公司準備通過3到5年的經營，逐步開拓新航線，在市場成熟、連續(xù)保持多年盈利的情況下，將春秋航空機隊這部分資產尋求在資本市場上市。 不過至今為止，春秋航空現(xiàn)有的18架飛機中，只有兩架是自行購買的。王正華的研究團隊發(fā)現(xiàn)，國外廉價航空上市時平均自主產權飛機占35%左右，春秋航空僅為11%。同時，國外同行上市的時間是平均開航3.3年之后，上市時機隊規(guī)模平均為20架。而開航歷史5年的春秋航空，到2010年底飛機數(shù)量剛好達到21架。 “如果政策允許的話，我們會以35%的速度增長，到2015年春秋航空保持100架機隊數(shù)量。”王正華告訴記者。 由此看來，雖然機隊數(shù)量相差不多，但較之國外同行，如果考慮上市的話，自主產權飛機所占比重甚少，成為春秋的“內傷”。 “輕”到“中”過渡 開航8個月，盈利1000萬元。2006財年，盈利3000萬元。2007年財年，盈利8000萬元。2008年，在國內航空業(yè)的一片哀鴻中，春秋航空盈利達2000萬元。在國內航空運輸業(yè)業(yè)績迅速回復并開始快速增長的2009年，凈利潤1.58億元，更是比上年增長524%。對于2010年的成績，王正華則預測盈利會超過2億元。 航空業(yè)的資產負債率一般在70%是最理想的狀態(tài)，中國國際航空股份有限公司（Air China Limited，簡稱“國航”）、中國南方航空股份有限公司（China Southern Airlines Company Limited，簡稱“南航”）、中國東方航空股份有限公司（China Eastern Airlines Corporation Limited，簡稱“東航”）的資產負債率分別為79.49%、88.62%、115%，而春秋的資產負債率僅為40%左右。根據(jù)花旗銀行2006年為春秋航空做過的一份上市計劃，當時春秋航空市值為80億元人民幣。 同時，2010年人民幣升值導致外幣債務減輕，油價上漲以及航空業(yè)即將到來旺季，民航需求的集中釋放，帶動整個行業(yè)的高速發(fā)展，都使得航空股步步上揚，眾多證券公司也不吝于給予整個航空行業(yè)“強烈推薦”的評級。 但王正華認為，“眼下二級市場大環(huán)境仍不穩(wěn)定，春秋航空就這么大的盤子，風險還是過大。” 除了市場環(huán)境的捉摸不定外，更重要的是春秋航空自購機隊不足，使得現(xiàn)有資產不能獲得理想估值。為此，王正華表示，要讓公司從“輕資產”朝“中資產”逐步轉變，自有產權的飛機的比例至少要占30%。按照春秋航空2015年100架機隊的計劃，自購飛機將在30架左右。 “航空業(yè)是非常燒錢的，如果一開始就購買的話，則需要40多億元人民幣，所以我們當時只租賃，為此一次性租賃了14架A320。”王正華表示，“但現(xiàn)在要選擇上市，我們就得再次評估這個問題。為此董事會經過無數(shù)次討論。如果加大自購，又如何確定這個比例，誰都無法給出一個明確的回復，30%算是借鑒國外同行的經驗，權當參考。” 對此，春秋航空CEO張秀智表示：“至2012年春航購買飛機占機隊比例達到30%，引進方式則以融資性租賃和銀行貸款為主，所以春秋的機隊如何從純經營性租賃向購租結合的方式轉變，是春秋的新命題。” 路漫漫其修遠 如果單是經營性租賃，對于春秋算不上難事。但是要購買飛機，約束條件就多起來。政府的批文，公司機隊數(shù)量發(fā)展規(guī)劃，公司的資本結構，外部資金的可獲得性，殘值風險，新一代發(fā)動機和飛機的產生對飛機價值的影響，每項都影響著春秋下一步的選擇。 由于受航空業(yè)宏觀調控和政府批量采購的影響，達到30%的中資產型有不少壓力。“我們所有的自購飛機都走政府批量采購，這個普遍周期為兩年。加之公司的經營目標也需要新的調整，1-2年內我們很難達到這個目標。”春秋航空新聞發(fā)言人張武安在接受記者采訪時表示。 “金融危機和經濟危機導致全球大量航空公司都出現(xiàn)了流動性風險，民營企業(yè)特別是民營航空也面臨極為嚴峻的融資壓力。東星、奧凱、鷹聯(lián)的財務危機，都與現(xiàn)金流壓力有關。”提到融資問題，張秀智承認這是全行業(yè)的危機，“不過，春秋航空憑借5年優(yōu)異的運行表現(xiàn)和健康的財務狀況，在融資方面不成問題。” 同時在春秋航空回復的資料中記者了解到，第一架飛機的購買，春秋航空就是向工銀租賃融資所得。而2010年在國內美元貸款緊縮的情況下，再次和建行完成第2架自購飛機的長期融資。對于未來的自購資金，春秋航空表示：“正在探索利用上海保稅區(qū)融資租賃完成飛機融資的可能性，預付款融資獲得來自建行、進出口銀行和交行的支持，同時探索利用出口信用擔保的可能性。” 春秋航空青睞的空中客車A320，是單通道飛機中的經典機型。但最近國際客戶對空客推出新一代單通道飛機的呼聲越來越高，至少也會對現(xiàn)有A320飛機進行全面改裝，改裝的核心將是發(fā)動機升級。而迫于環(huán)保要求的壓力，空客和波音都在花費大量精力研究“換發(fā)計劃”和新一代單通道飛機的研制計劃。如果比A320更省油、碳排放更少、更經濟的新飛機出現(xiàn)，那春秋航空手中全部持有空中客車A320，都將面臨資產殘值損減的風險。 “現(xiàn)有16架租賃的飛機，租期都是6年。如果有更經濟的機型，到期退租即可。如果是自有的飛機，到時候就比較麻煩。”王正華開始審視自己的購機計劃，“現(xiàn)在這個關頭要不要繼續(xù)購買全新的、可以服役20年的A320，我們也得看空客在這方面的計劃何時明朗。” “2017年前后全球將會進入下一個經濟周期，春秋航空也還有適合的時間窗口來處理購買飛機的問題。”王正華表示。 另外，飛機制造商在新機型上的動作，也可能會影響到春秋航空上市的進程。如果制造商比較確定在近幾年要立項要升級或者出全新機型，春秋航空可能需要等待一段時間購買新機型來壯大資產，期間依然靠租賃。 由此看來，在加重“資產”的道路上，春秋航空也許并不受困于“對外融資和自身實力”，但政府的宏觀控制和飛機制造商的調整，都可能使得春秋航空的“中資產”計劃往后拖延，甚至進一步延遲其上市計劃。
